投研早报丨Project Crypto 来临后，从股票上链到万物上链/对话 Bitlayer 联创 Charlie Hu：比特币进入机构化时代，BTCFi 如何撬动万亿级市场机会/Grayscale：以太坊 7 月领跑加密市场的底层逻辑
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👨💻 ChainFeeds 投研简报 ｜2024.8.4
1️⃣ 项目进展｜Web3 AI 战局打响：项目扎堆上线主网和发币，2025 谁能胜出？
2️⃣ 项目介绍｜Delta-Neutral 策略深度解析：如何穿越负 funding 周期？
3️⃣ 观点｜Project Crypto 来临后，从股票上链到万物上链？
4️⃣ 观点｜对话 Bitlayer 联创 Charlie Hu：比特币进入机构化时代，BTCFi 如何撬动万亿级市场机会？
5️⃣ 以太坊｜Grayscale：以太坊 7 月领跑加密市场的底层逻辑
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1️⃣ 【英文长推】Web3 AI 战局打响：项目扎堆上线主网和发币，2025 谁能胜出？
导读：从 2025 年第二季度到第四季度，我们可以预见，会有更多 Web3 DeAI 实验室推出自己的网络或产品，并伴随代币发行一同上线。
0xJeff：从 2024 年第四季度开始，去中心化 AI（DeAI）进入了快速发展期，Bittensor 成为该领域的重要代表。该协议目前已扩展至 128 条子网，其中多个顶级子网在推理效率和模型优化方面取得显著进展。此外，越来越多新兴子网正在通过 Bittensor 的激励机制探索全新的产品模式，并成功启动初始运行。与此同时，一些去中心化训练项目（如 NousResearch、Pluralis、PrimeIntellect、Gensyn 和 TPLR）也证明了去中心化训练在小参数模型和强化学习模型上是完全可行的。然而，对于更大规模的前沿模型来说，训练和预训练的去中心化仍需约 18 个月的发展周期。尽管 Bittensor 提供了良好的资金和算力支持机制，越来越多团队选择另辟蹊径，自建 AI 公链或通过 VC 融资以独立推进 AI 研发。展望 2025 年第二至第四季度，预计将有更多 Web3 DeAI 实验室推出主网或产品，同时结合代币发行来推动网络增长与价值捕获。
Flock 是近期较为活跃的项目之一，其定位为 Bittensor for AI 应用层，通过激励机制鼓励参与者创建优秀的基础模型，并进行领域特定的联邦学习 / 微调。其即将推出的 Moonbase 平台将构建 AI 模型与代理市场，已吸引 Web2 客户如政府与金融机构的合作。Flock 近期还集成至 Sui，为该生态引入隐私计算 AI 模块。Sahara AI 则强调 AI 主权与数据所有权，主打安全的模型与数据托管机制，并通过低代码 / 无代码工具帮助普通用户构建与部署 AI 代理，其测试网表现活跃，日活用户达 140 万。Gaia 专注于通过边缘节点实现 AI 网络，允许用户在本地设备上运行并拥有 AI 模型，未来甚至将支持 Gaia AI 手机。虽然其代币因空投而大幅回调，目前估值远低于 VC 轮，但项目在 Web2 场景中应用广泛，值得关注。
Sentient 是一个类 Bittensor 架构的去中心化 AI 平台，其独特机制是将网络激励与产品真实用户量、收入等挂钩。当前已开发出如 Sentient Chat、Dobby 模型、忠诚度训练、指纹识别等原生 artifact，未来还将上线 100+ 项目（包括金融巨头 Franklin Templeton 的智能代理）。Allora 专注于金融场景下的预测模型竞赛，为 DeFi 协议、AI 团队等提供高精度模型。其生态整合度高，代币 $ALLO 被用于设置任务主题、支付推理费用和奖励贡献者。Mira 另辟蹊径，着重于 AI 输出验证这一细分赛道，试图减少多步骤推理中的错误累积，提高模型输出准确率。其代币 $MIRA 被用于模型验证的质押机制，并作为奖励分发，是推动 AI 可验证性基础设施的关键组成部分。随着 AI 模型可信度要求提高，Mira 所处赛道将获得更大价值捕获空间。【原文为英文】（来源 ）
2️⃣ 【英文长推】Delta-Neutral 策略深度解析：如何穿越负 funding 周期？
导读：很多人认为，长期负 funding 会让 Delta-Neutral（Delta 中性）交易无法盈利。但实际情况是，负 funding 确实会对收益造成一定压力，但通过深度折扣、短期归属（vesting）以及严格的执行机制，是可以加以管理，甚至提前应对的。
Behrin：Neutrl 自推出以来，最常被问到的问题之一就是「负 funding 如何影响策略盈利」。一般人认为长期负 funding 会让中性策略无法持续获利，实际上这并不完全准确。负 funding 确实会对收益构成持续性压力，但并非致命打击，更像是千刀慢割而不是切腹自尽。只要通过深度 OTC 折扣、较短的锁仓周期和严格执行的对冲结构，依然能够实现稳定收益。Neutrl 当前正在进行中的私测策略资金规模已达到 4000 万美元，年化实际收益率达到 30%。由于这些策略的运作逻辑常被市场误解，反而为专业团队带来了定价优势。当市场情绪低迷、资金承压时，卖方通常愿意接受更高折扣，尤其是在短锁仓周期下，使得对冲腿可以在交易生命周期初期就开始回笼现金流。长期锁仓交易也并非无解，只要初始定价合理，例如某基金会 2023 年曾以两年锁仓出售 1 亿美元代币，仍实现了 42% 的中性收益，得益于极具吸引力的入场价格。
Neutrl 的交易结构主要通过 OTC 折扣购买代币，并在多个交易所上进行永续合约做空，从而建立 Delta-Neutral（对冲式）头寸，锁定收益来源。收益来源包括初始折扣套利、funding 差、质押利率和时间价值，而不依赖于代币本身的上涨。策略的关键风险控制包括：1）不假设 funding 会恢复正值，而是假设其可能进一步转负；2）保持足额抵押和实时保证金监控，任何剩余资金应投入高流动性策略以提高效率；3）模型需容忍代币 3-5 倍上涨风险，并保持主要头寸在稳定币策略或基础利差仓中，以确保应对突发行情。在过往一年，持有解锁代币的用户平均回撤 50%，但有对冲的买家通常可通过空头腿在锁仓期内提前回收套利收益。此外，锁仓周期越短、议价空间越大，策略的年化效率也越高。Neutrl 正在通过统一平台构建基础设施，试图将这种传统上只对机构开放的策略模式，向更广泛投资者开放。
Neutrl 提供的实盘数据表明，在负 funding 市场中进行的 OTC 套利交易，折扣范围通常在 20% 至 55%，为套利结构提供了坚实基础。例如 Deal A 和 Deal B 均发生在 funding 年化为 -25% 至 -40% 的环境中，能够实现正收益的关键在于入场时获取了足够深的折扣。Deal D 通过仅 40 天的短锁仓期，成功抵消了负 funding 的不利影响。值得注意的是，大部分 OTC 协议披露的锁仓周期往往偏长，但实际谈判结果中，基金会与项目方更愿意在私下中给出更短、更灵活的安排，从而加快资金流转。当前市场正处于极佳的策略窗口期：大量代币即将解锁（未来 24 个月将有超过 550 亿美元的 top-100 代币进入流通），多数 altcoin funding 为负，波动性居高不下，这些都为 delta-neutral 套利提供了优质土壤。Neutrl 的策略已具备处理 1 亿美元级别头寸的能力，但这种规模的套利需要精准的风险建模与入场执行，否则容易因 funding 转负而承受巨大 carry 成本。因此，择时能力、定价能力与风控执行成为实现高效中性收益的三大核心。【原文为英文】（ 来源 ）
3️⃣ Project Crypto 来临后，从股票上链到万物上链？
导读：一夜之间，加密行业的用户们突然可以用自己的稳定币买到英伟达、特斯拉的链上股票了，仿佛一头栽进了兔子洞，进入了奇妙的异世界。
Sherry：我总结几个比较常见的痛点：首先是资金效率低，传统证券交易是 T+1、甚至更长的交割周期，资金周转慢，尤其是跨市场投资时，资金划转耗时更久。其次是交易时段限制，美股在夜间开盘，亚洲用户盯盘很辛苦。很多用户希望能有 24/7 的交易窗口。最后是投资门槛高，像特斯拉、英伟达这类股票单价高，有小额定投需求的用户进不去。链上股票提供了一个想象空间，比如实时结算、碎片化投资、7×24 小时交易、链上抵押借贷等，这些都是传统金融难以覆盖的场景。当然，富途其实也在用创新方式解决这些问题：推出统一购买力机制，可以实时计算用户在多个市场的现金、证券、货基总资产，实现跨市场交易；推出夜盘交易，覆盖几乎 5×24 小时；推出 Fractional Shares（碎股投资），比如最低可以用 5 美元买入特斯拉股票。不过我也要强调一点，尽管我们不断创新，但底层仍然是中心化架构。区块链的出现确实有可能带来更深层次的结构性改变，甚至可能推动整个金融基础设施的重构。（ 来源 ）
Zixi：我觉得链上美股的玩家，大致可以分为三类：美国项目方，比如 Dinari 和 Robinhood。Dinari 的合规基础更好，主要 focus 在美国本土市场；而 Robinhood 因为合规限制，目前只在欧洲市场试水，亚太布局还很弱。欧洲项目方，比如 Backed Finance。基本上他们是和交易所合作，走 B2B2C 路线，主要聚焦欧洲市场。对于亚洲市场、尤其是亚太地区的 C 端用户，触达是比较远的。我们这类华语创业团队，从一开始就更熟悉亚太、东南亚和中东这些区域。我们团队很多成员都在这些地方生活或工作过，自然会更理解当地的用户、语言、文化和合规路径。老实说，要进入美国、欧洲市场我们也没那么容易。但我们对本地市场非常熟悉，这在对接机构用户 onboarding、与散户沟通时就会非常有优势。比如很多用户会问你是中国用户，为什么不用盈透，要用富途或老虎？这些本地品牌就是信任的锚点。
我们的产品从第一天就是一个 broker，散户把 USDT 打入我们的钱包地址，下单时我们会通过 Coinbase 把资金转入美国银行账户，然后打入纳斯达克，完成交易。成交后，我们根据券商返回的信息，在链上给用户 mint 一份 1:1 的股票 token。整个过程中，信息流和资产流是分离的，我们以信息流为准，确保链上映射可信。我们吸引用户的方式也分为两个层面：链上层面：我们有一个叫 vote 的产品，用户将 sTSLA、sNVDA 等 token 质押进 vote，我们再将这些 token 提供给不同的 DeFi 协议，如 lending、DEX 做市等。我们和做市商分成，把大部分收益（80-90%）返还给用户。运营层面：我们主要依赖 Web3 的玩法，比如交易挖矿、流动性挖矿。这些增长方式比较原生，也更能调动加密用户的热情。（ 来源 ）
4️⃣ 对话 Bitlayer 联创 Charlie Hu：比特币进入机构化时代，BTCFi 如何撬动万亿级市场机会？
导读：Bitlayer 的核心升级与关键路线图。
Charles Yu：我们决定做比特币 Layer2 ，主要是因为 BitVM 白皮书在 2023 年 10 月正式发布了，BitVM 从第一版迭代到第三版，不断革新。在这个过程中，我们成为了 BitVM 联盟的核心成员和核心开发者，贡献了大量的代码和工作量，包括对接审计公司等工作。这些工作本身并不直接盈利，但我们希望通过这些努力推动整个比特币生态的发展。我们认为，BitVM 不需要对比特币网络进行软分叉或硬分叉，而是基于现有比特币脚本进行优化，通过欺诈证明和 Rollup 技术实现安全高效的交易，因此它在去中心化和安全性方面具有显著优势。而且这种技术选型不需要等待比特币网络的升级（如 OP_CAT），也更具可行性。因为 OP_CAT 升级在短期内不太可能落地。因此我们选择全力投入 BitVM，但同时保持对其他技术选型的关注和研究，为未来可能的升级做准备。
市面上现有的 Rollup 并不能算真正的比特币安全等效的 Layer2。它们本质上都是侧链。侧链的安全性靠侧链节点维护，用多签把流动性跨到侧链上。我们认为，真正的二层应该是比特币安全等效的交易。通过递归证明把数据压缩，最后写到比特币区块上。一旦数据写入比特币区块，就相当于不可篡改的去中心化记录，这就是比特币的安全性。只要比特币不被分叉，不被最长链逻辑破坏，写在比特币区块上的交易就一直有效。我们想实现的是一个比特币安全等效的 Rollup 模型。这和侧链不同，侧链的资产撤回可能有问题，如果侧链节点出问题甚至分叉，资产可能就卡在里面。而我们的 Rollup 模型，资产撤回更安全、更方便。总结来说，我们的 Rollup 架构和市面上其他项目的两大核心区别：一是技术层面的安全性，它是比特币等效的安全性，高于侧链的安全性。二是经济模型层面。侧链的手续费并不分给比特币矿工，矿工没有收益，对比特币主网没有价值。而我们希望做到和比特币矿工的经济模型对齐，让矿工也能参与二层建设和提供流动性。目前进展上，我们正在等待验证器模块的代码审计，预计审计很快通过后，就可以上线。
在 2021 年前，比特币生态几乎原地原地踏步。唯一算得上的大事件是 2016～2017 年的区块大小之争 ——BTC vs BCH 的硬分叉，我们今天的几位投资人就是当时分叉里的核心 OG。真正让比特币动起来的是 2021 年 11 月的 Taproot 升级。这次升级让比特币地址格式、脚本能力都上了一个台阶。没有 Taproot，就没有 2023 年初 Casey 推出的 Ordinals 协议，也就没有后来 BRC-20、Runes 这些叙事。2023 年春天那波铭文热，也让大家第一次意识到：原来比特币也可以玩生态。原本不支持的矿工们也因为赚到钱，也开始拥抱。我们从 2023 年 11 月底正式立项到现在 20 个月，完整经历了比特币二层的爆发 — 拥挤 — 洗牌。我认为整个比特币甚至加密生态也发生巨大变化，已不是散户喊单、KOL 带节奏的草莽时代。Casey、Domo 这些极客都已经淡出大家的视野。真正的方向盘已经交到了微策略、贝莱德、富兰克林各大对冲基金和上市公司手里，他们买比特币就像当年囤黄金、囤国债一样，直接锁进冷钱包或 ETF 托管账户，而且很少挪动这些资产。（ 来源）
5️⃣ Grayscale：以太坊 7 月领跑加密市场的底层逻辑
导读：市场对以太坊及 ETH 重燃的热情，很可能反映了当前焦点正集中在稳定币、资产代币化及机构区块链应用这些领域。
Grayscale：市场对以太坊及 ETH 重燃的热情，很可能反映了当前焦点正集中在稳定币、资产代币化及机构区块链应用这些领域 —— 而这正是以太坊区别于其他竞争平台的核心优势。例如，若计入其二层网络，以太坊生态承载着超 50% 的稳定币余额，并处理约 45% 以美元计价的稳定币交易。该平台还占据去中心化金融（DeFi）协议总锁仓价值的 65%，以及近 80% 的美元国债代币化产品。对于 Coinbase、Kraken、Robinhood 和索尼等布局加密领域的机构而言，以太坊始终是其首选底层网络。
尽管以太坊在 7 月备受瞩目，比特币投资产品仍保持稳定的资金流入。美国上市的现货比特币 ETPs 当月净流入 60 亿美元，当前持仓量估计达 130 万枚 BTC。多家上市公司也拓展了比特币资金管理策略：行业龙头 Strategy（原 MicroStrategy）发行 25 亿美元新型优先股用于增持比特币；比特币早期先驱、Blockstream 首席执行官 Adam Back 宣布成立新型比特币资金管理公司 Bitcoin Standard Treasury Company（股票代码：BSTR），该公司将以 Back 及其他早期采用者持有的比特币作为资本基础，同时进行股权融资。BSTR 的运作模式与 Cantor Fitzgerald 此前为 Twenty One Capital 设计的 SPAC（特殊目的收购公司）交易高度相似 —— 后者是由 Tether 和软银支持的比特币资金管理公司。
在经历强劲回报周期后，估值总存在回调或盘整风险。《GENIUS 法案》的通过虽为加密资产类别提供了重大利好催化剂（这解释了绝对收益与风险调整后收益的双重强势表现），但短期内立法驱动力或将减弱。美国国会虽正审议加密市场结构立法（众议院版本《CLARITY 法案》已于 7 月 17 日获两党支持通过），但参议院尚在推进自身版本，且 9 月前难有实质进展。尽管如此，我们仍看好该资产类别未来数月的前景。首先，监管红利无需立法亦可持续释放：白宫近期发布的数字资产专项报告提出 94 项具体发展建议（其中 60 项属监管机构职权范围，剩余 34 项需国会或跨部门协作）。其次，监管机构可通过批准质押功能、扩大现货加密 ETPs 产品矩阵等措施完善投资工具，持续引导增量资金入场。（ 来源）
