投研早报丨企业 L1 链的价值与局限：开放叙事之外的另一条路径/去中心化 AI 训练现状解析/流动性金字塔：为什么这轮牛市仍然有动力
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👨💻 ChainFeeds 投研简报 ｜2024.8.18
1️⃣ 项目进展｜企业 L1 链的价值与局限：开放叙事之外的另一条路径
2️⃣ AI｜去中心化 AI 训练现状解析
3️⃣ 市场｜流动性金字塔：为什么这轮牛市仍然有动力
4️⃣ 观点｜跟比特币及比特币国库公司持有者说说心里话
5️⃣ 项目进展｜交易所「链上生态战」打响，X Layer 能否封王？
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1️⃣ 【英文长推】企业 L1 链的价值与局限：开放叙事之外的另一条路径
导读：Circle 与 Stripe 相继推出各自的企业级 L1 区块链（Arc 与 Tempo），但这些链更像是封闭的结算后端，而非开放式加密网络。无论它们能否真正发行代币或吸引开发者，趋势已经很清晰 —— 所有传统金融机构若要涉足区块链，EVM 正逐渐成为华尔街的新「微软 Excel」。
David Hoffman：Circle 的新链 Arc 是一条 EVM 兼容的 L1 公链，由 20 个经过许可的验证者组成，这些验证者来自受监管且可信赖的机构联盟。Stripe 则正在构建一条 L1，预计会采用 Paradigm 开发的 RETH 客户端 —— 这是一款用 Rust 构建的高性能以太坊客户端。Paradigm 的创始人 Matt Huang 不仅是 Stripe 的董事会成员，也很可能为 Stripe 的链 Tempo 提供了大量的开发支持。本周加密推特上的讨论几乎都归结为一个问题：「这对加密行业是好事还是坏事？这对我的持仓是好事还是坏事？」不过在我看来，许可制 L1 并没有什么太大吸引力。对我来说，加密世界的价值和「主线故事」是开源软件，而以太坊正处在这个故事的中心。构建一条许可制 L1 离这个主线故事实在太远，以至于它看起来和加密并没有多大关系。对 Circle 和 Stripe 来说，区块链技术更像是数据库结构，而不是更深层次的开放网络。
Arc 和 Tempo 会发行 L1 资产吗？如果它们选择这么做，这意味着存在某种去中心化的意图，那么这些链会开始变得更接近我感兴趣的方向。但就目前来看，在没有进一步数据的前提下，更合理的推测是，这些链不会发行 L1 资产，而是作为私有内联网，主要用于前端应用的后台稳定币结算。当然，在加密领域有一个「铁律」：如果某样东西能够发行代币，它最终就会发行代币（Base 就是个例子），所以完全排除这种可能性也未免过于天真。如果这些企业级 L1 最终发行了代币，那么它们就会向开源、去中心化的开发者平台更进一步，离加密的「主线故事」也更近一步。那么，Stripe 和 Circle 会尝试吸引开发者在他们的链上构建吗？开发者愿意在「别人的土地」上构建吗，如果他们既得不到奖励，也不能成为这片土地的部分拥有者？Stripe 已经拥有庞大的开发者社区，但那是一个主要构建 Web2 前端和电商网站的 Web2 社区。这是否能够转化为鼓励 Web3 开发者在 Tempo 上构建？在 Tempo 上构建的价值，能否超过在以太坊或其 L2 上构建的价值？
也许这些链会一直停留在许可制联盟链的状态，没有 L1 资产，只是作为业务逻辑的后台，用来替代 Visa、万事达和 Swift，成为他们自有结算网络的基础。这些问题目前都没有答案，也难以确定，因此我认为现在就去争论「这对 BTC、ETH、SOL 或整个加密行业是否利好」还为时过早。唯一可以确定的是，这些企业级 L1 对以太坊虚拟机（EVM）无疑是利好的。本周在 Ethereum NYC 的一场演讲中我展示了一张幻灯片：故事最早始于 Robinhood Chain，这是第一个由传统金融公司构建并拥有的 EVM 实例。Robinhood 已经雇佣了 EVM 开发者，如今理解 EVM 已经成为 Robinhood 商业模式的核心。现在，我们可以把 Circle 和 Stripe 也加入到这个名单里，它们同样在公司架构内雇佣和管理 EVM 开发人才。关键结论是：每一个进入加密的传统金融公司，都必须雇佣 EVM 开发者。理解 EVM 正在成为传统金融公司升级其后台逻辑、拥抱区块链未来的必备技能。正如微软 Excel 曾是传统金融的基础软件一样，以太坊虚拟机正成为华尔街必须掌握的新型账本系统。最终你会发现，一切道路都通向 ETH 的价值捕获，而这正是其中之一。尽管这种路径间接且温和，但 EVM 帝国的扩张，终究会增厚 ETH 的价值。【原文为英文】（来源 ）
2️⃣ 【英文长推】去中心化 AI 训练现状解析
导读：中心化的 AI 构成了生存威胁，而区块链或许正是解决这一问题的合适工具。
blocmates.：Nous Research 展现了顶级的品牌能力，积累了深厚的智力人才储备，已经构建并交付了 Hermes 系列语言模型（包括 DeepHermes）、WorldSim（模拟世界终端接口）以及多种智能体（God、S8n、TEE）。他们的新项目 Psyche 部署在 Solana 上，将利用自研的 DisTrO 优化体系实现分布式训练。Prime Intellect 则超越了 GPU 即服务网络的定位，发布了 OpenDiLoCo、METAGENE-1、INTELLECT-MATH 等关键研究，并宣布完成 1500 万美元融资，目标是构建去中心化训练协议。Pluralis Research 完成了 760 万美元融资，提出模型应由参与构建的开发者分片持有的理念。Gensyn 在 2023 年获 a16z 领投的 4300 万美元 A 轮融资，近期上线了 RL Swarm 测试网，展示 SkipPipe、Verde、HDEE 等新技术。Bittensor、EXO Labs、Ambient 也在持续推进各自的分布式训练与验证机制。所有这些努力表明，去中心化 AI 正在迎来关键时刻。
要理解去中心化 AI 网络的重要性，不妨先看看算力与资源的博弈。传统的 AI 模型训练需要集中化的巨量 GPU 集群，这导致 OpenAI、Anthropic、谷歌 DeepMind 等巨头几乎垄断了最先进的模型研发。但去中心化的计算协议正试图打破这种格局：他们把计算需求拆分成细小的工作单元，再通过链上激励协调全球算力贡献者完成任务。像 Gensyn 这样的项目，就让任意开发者可以提交模型训练需求，并通过加密经济学保证验证者不会作假。Prime Intellect 则强调「训练即协议」的理念，让不同研究人员共同构建并拥有模型参数。这意味着未来某个顶级 AI 模型，可能并非由一家硅谷公司独享，而是由成千上万的开发者和节点共同持有和运行。这种共享模式不仅解决了垄断，还带来了新的商业逻辑：代币化的模型股份、链上分润、算力市场竞价。
不过，这种愿景要落地面临很多技术挑战。首先是验证问题：如何确保远程算力节点提交的训练结果没有作弊？这需要零知识证明（ZK）等加密技术介入，把复杂的训练过程压缩成一个可快速验证的证明。Succinct 和 RISC Zero 正在尝试解决这一点，他们的 ZK 证明系统能够让链上快速确认训练任务是否被真实完成。其次是激励问题：如何吸引足够多的开发者和研究者参与，而不是只把 GPU 网络当成单纯的「算力出租市场」？Pluralis 提出的方案是把模型拆分成「分片股份」，让参与构建的人真正拥有部分模型权利。这种「去中心化科研」模式，既能分摊风险，又能共享收益。更进一步，像 Nous Research 这样拥有强大品牌和社区动员力的团队，可能会在未来成为这种新模式的「文化引擎」，推动人才和资金源源不断地进入去中心化 AI 生态。【原文为英文】（ 来源 ）
3️⃣ 【英文长推】流动性金字塔：为什么这轮牛市仍然有动力
导读：流动性来源的转变并非来自美联储或财政部，而是源于 AI 超级企业的股权收益与资本开支。英伟达（NVDA）、微软（MSFT）带来的财富效应，加上超过 1000 亿美元的资本开支浪潮，正向劳动力、供应商，尤其是散户投资组合扩散，把风险不断向外延展并最终流入加密市场。
arndxt：这是一个没有传统流动性支持的「流动性驱动型牛市」。美联储仍维持紧缩姿态，财政刺激正在减弱，但风险资产依旧快速上涨。原因在于：AI 驱动的资本收益与大规模资本开支正自经济金字塔顶端向下渗透，而加密货币「金库公司」（TCos）则设计出了一种新的传导机制，将股市狂热反射性地转化为链上买盘。这一飞轮机制可以穿越季节性疲软和宏观噪音，直到超大规模科技公司的 AI 基础设施开支见顶，或 ETF 需求停滞为止。具体逻辑在于：流动性的来源已发生位移，不再来自美联储或财政部，而是来自 AI 龙头企业的股权财富效应与超过 1000 亿美元的资本开支浪潮。这些资金不仅惠及供应商、工人和相关产业，更通过零售投资组合将风险拉长至加密市场。同时，TCos 的出现为加密资产提供了前所未有的「结构性买家」，这一角色在过去的周期中从未真正存在。通胀压力、关税与工资粘性虽在数据中有所体现，但 AI 提升生产率的预期和加密监管改善的背景，使得风险溢价保持低位。
TCos 的演化堪称「DAT」（数字资产金库）的新一代形态。早期的 TCos（如 Saylor 领导的 MicroStrategy）更多是价格无关的底部买盘，而新兴的以太坊导向型 TCos 则具备更强的价格导向性 —— 它们会在关键价位上进行防守，并在上游股权价值加速时主动制造突破。其循环机制是：增发股票 → 买入储备资产（BTC/ETH）→ 代币价格上涨 → TCo 股价提升 → 融资成本下降 → 再度增发，如此反复，形成飞轮。不同于 2021 年的散户驱动，当前市场买方结构显著不同：ETF 与 TCos 联手填补关键价格区间，使得 ETH 获得「叙事翻转」。在所谓「杯形理论」框架下，ETH 的关键防守区间依次为 3000 美元、3300–3500 美元以及 4000 美元。如果约 270 亿美元的 ETF 排队需求能分阶段落地，这一波行情将得以延续。若中间缺口得不到填补，则价格可能快速回落。简言之，ETH 的市场结构已经从「散户 vs 矿工」转变为「ETF+TCos vs 流动性缺口」，这是一个质变。
在宏观层面，市场正在「爬升焦虑之墙」。通胀方面，连续三个月的销售价格指数上升，显示出由关税传导、美元走弱和工资粘性推动的商品价格压力，暗示通胀约在 4% 左右。尽管这不是危机水平，但会使降息更复杂；美联储能容忍这种「友好型通胀」，前提是劳动力市场不崩。就业方面，青年失业率攀升至约 17% 的三个月均值，这是早周期的典型预警信号，一旦蔓延至核心就业群体，将引发风险重新定价。从更长期来看，AI 被视为唯一有望真正改变债务 / GDP 曲线的生产力杠杆。如果全要素生产率长期比基线提升 50 个基点，到 2055 年公共债务 / GDP 可降至 113%（对比基线 156%），人均实际 GDP 增长约 17%。然而，历史提醒我们，投资与生产率提升之间存在显著时滞，1980 年代的 IT 投资直到 1990 年代末才转化为效率红利。综合来看，空头论据包括财政部账户缩减与量化紧缩仍具限制性、9 月前的季节性疲弱、就业边际走弱与通胀再加速风险；多头论据则是 AI 带来的流动性、加密监管改善、TCos 与 ETF 的结构性买盘以及 2026 年美联储可能的鸽派转向。总体结论是，只要「AI → 零售 → TCo → 现货」链条仍然顺畅，市场的上行趋势就仍是大概率路径。【原文为英文】（ 来源 ）
4️⃣ 跟比特币及比特币国库公司持有者说说心里话
导读：关于比特币国库公司的思考：投机盛行时代下比特币持有者的困境。
Joakim Book：关于比特币国库公司和金融化的比特币，最简单的处理方式就是完全忽略它们。只有时间能告诉我们，这些比特币国库公司和金融工具是会成功，还是会以壮观的方式崩溃。但在金钱和金融领域，通常没有中立的选择，也没有「不作为」；资金和储蓄必须流向某个地方，注意力和劳动也必须聚焦于某件事。新的比特币国库公司几乎每周都在成立；融资公告或购买公告每天都在发布。身处这个领域，持有观点是不可避免的，而持有一个明智、充分了解的观点似乎几乎是一种道德义务。多年来我深入研究货币经济学、金融史，以及如今比特币的狂野金融前沿，这条理智的道路相当狭窄。一边是公司架构承诺通过金融工程来放大比特币持有量，快速推动「超比特币化」未来；另一边则是金融工程的泥潭和投机狂潮，迅速将比特币持有者的法币贡献重新包装成收益。杠杆是投资者被吸引的主要原因。像我这样的千禧一代，无法通过房屋抵押获得低成本信贷，唯一的选择是通过高息借贷或信用卡。但 MicroStrategy 和 Marathon Digital 能以接近零成本发行可转换债券，并用这些资金购买比特币，这是散户持有者难以企及的条件。这种差距正是国库公司存在的诱惑。
从经济学角度看，MicroStrategy 更像是一家银行。它不是传统意义上的存贷银行，而是通过金融工程，将传统资本市场的资金注入比特币这一资产。传统金融机构、养老基金或退休人员扮演「存款人」角色，他们将资金存入 MicroStrategy 的结构化产品（STRK、STRD、STRF、STRC 或 MSTR 股票），换取预设利息或股息。MicroStrategy 则用这些资金购买比特币，并假设比特币的长期升值能覆盖融资成本并产生超额回报。换句话说，公司承担了风险，把比特币的未来增值作为赌注。与银行发放贷款不同，MicroStrategy 的「贷款对象」只有一个：比特币。只要比特币价格的增长速度超过融资成本，模型就是可持续的。即使比特币在极端情况下下跌 80%，其保守的优先股架构也能避免被迫清算。这样一种模式，本质上是利用金融市场低效和监管套利，将低回报资本转化为比特币资产增值。尽管有人批评这是「庞氏风格」，但它至少是透明的、非欺诈性的。塞勒设计的架构确保在极端下跌时，公司不会轻易崩溃。
比特币国库公司的可持续性依赖于几个关键假设：一是投资者持续相信比特币的长期价值，并愿意支付溢价购买这些公司股票；二是阻止传统机构直接投资比特币的监管壁垒依旧存在。正是这些障碍，使得国库公司能够充当法币资本与比特币世界的桥梁，将低效的资金池转化为比特币资产。如果这些壁垒消失，例如养老基金、主权基金或家族办公室可以直接购买比特币而无需通过公司结构，国库公司的核心价值主张将被削弱。除此之外，还存在托管风险，例如 MicroStrategy 将比特币分散在 Coinbase 等托管方，一旦出现破产或政治风险（如没收政策），公司都会受到重大冲击。另一个潜在风险是资本市场的融资环境变化：如果国库公司无法以优惠条件发行债务或优先股，或者市场对其产品失去兴趣，其杠杆优势会消失，mNAV 将回落至比特币的净值水平。简而言之，这些公司在某种程度上依赖于制度惯性与市场情绪。比特币持有者在思考时，必须警惕这种「金融化溢价」可能带来的风险。（ 来源）
5️⃣ 交易所「链上生态战」打响，X Layer 能否封王？
导读：CEX 竞争白热化，下半场比拼的是链上生态运营能力。
Odaily：OKX 采取的策略则更为稳扎稳打，意在发力旗下 3 大业务与 X Layer 深度整合，产生协同效应。DeFi 方面，作为一站式链上入口的 OKX Wallet 以其快速迭代更新的产品、方便快捷的 DEX 交易体验而受到市场用户青睐，结合 OKX 交易所超 6000 万的全球用户，无疑将为 X Layer 生态爆发提供坚实的用户基础，也为资金流动性高效流通提供了便利。
支付方面，基于 X Layer 运转的 OKX Pay 有望为该生态带来革命性转变。据 OKX CEO Star 此前 发言，OKX Pay 是全球首个内置完整合规体系的加密支付钱包，支持用户在全球范围内即时、安全地发送与接收 USDT 与 USDC；且在 X Layer 上实现零交易费用，并为用户提供高达 5% 的 USDT 年化收益率。由此可见，OKX Pay 一方面将通过相较传统金融渠道更具吸引力的收益率吸引一大批增量用户；另一方面，还将通过生活化的支付场景进一步巩固 OKX 及 OKX Pay 的品牌认知。基于方便快捷的应用功能与低成本交易费用，未来，打通链上链下多种支付场景的 OKX Pay 有望成为继 OKXWallet 之后的又一杀手级应用，为 OKX 整体商业版图提供助力。
RWA 板块方面，无论是稳定币，还是其他 RWA 资产，自然离不开用户量与市场的支撑。在 OKT Chain 停运之后，X Layer 凭借日均增长地址超 50000 个的速度迎来井喷式增长，目前其网络地址数已超 185 万个。据 L 2 Beat 数据，在 OKB 大额销毁后，X Layer 网络链上资产在过去 7 天增长 103% 至达 8,489 万美元，创历史新高；8 月 16 日，X Layer 交易笔数达 205 万笔，历史首次超越以太坊；过去一天，该网络每秒用户操作数（UOPS）达 19.23，增长超 1000%。这或许得益于 X Layer 生态随着 OKB 销毁与网络升级而猛然爆发的 Meme 币热潮，尽管官方多次强调 XLayer 为开放的去中心化区块链网络，不会对链上项目、协议或代币提供背书或保证，但社区仍对相关 Meme 币报以极大热情，后续 X Layer 生态 Meme 币板块也值得期待。（ 来源）
