投研早报丨Coinbase：2025 年下半年加密市场三大核心趋势解读/ParaFi Capital：稳定币生态用户活跃度、竞争格局及价值积累情况解读/上市公司买币风，已经吹到了 AI 山寨币上
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👨💻 ChainFeeds 投研简报 ｜2024.6.13
1️⃣ AI｜Agentic Capital 基础设施概览：能否成为未来支付的智能引擎？
2️⃣ 市场｜Coinbase：2025 年下半年加密市场三大核心趋势解读
3️⃣ 观点｜为什么说收入是加密产品市场契合度的缺失环节
4️⃣ 稳定币｜ParaFi Capital：稳定币生态用户活跃度、竞争格局及价值积累情况解读
5️⃣ AI｜上市公司买币风，已经吹到了 AI 山寨币上
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1️⃣ 【英文长推】Agentic Capital 基础设施概览：能否成为未来支付的智能引擎？
导读：加密研究员 cookies 撰文介绍了多个致力于构建代理资本（Agentic Capital）基础设施的公司，包括 Visa、Stripe、PayPal、Coinbase、Mastercard、Skyfire、Payman、Catena Labs、Nevermined 和 Fewsats 等。
cookies：传统支付体系通常采用四方模型进行处理：用户通过信用卡付款，卡信息被传递给收单机构，收单机构将信息发送至支付网络，支付网络请求发卡行授权，发卡行核实卡信息和资金可用性。发卡行是发行信用卡的金融机构，负责客户信用额度及争议处理，如摩根大通、美国银行等；收单行代表商户收款，负责确保支付成功，若发生拒付则需承担客户退款责任；支付网络连接客户、商户、收单行和发卡行，典型代表有 Visa 和 Mastercard。随着人工智能和自动化的兴起，Agentic Commerce 开始流行。Agentic Commerce 指由 AI 代理自主完成搜索、推荐及支付等购物流程，简化用户体验。代理具备自主资金管理能力，可独立完成经济活动而无需人为干预，体现了「Agentic Capital」的核心理念。大公司积极布局这一领域，因其带来经济利益（每笔交易佣金）、数据价值飞轮（分析购买行为实现精准推荐）、网络效应（吸引更多商户）等多重优势。
区块链技术在 Agentic Capital 领域扮演着核心角色，提供稳定币支付、身份认证、去中心化交易和自动化资金管理等关键能力。Skyfire 致力于成为类似 Visa 的 AI 代理支付网络，允许代理之间即时支付，支持稳定币、唯一身份认证和信誉标识。其市场拓展策略特别适合长尾市场，使企业能轻松将数据集和服务提供给代理，实现低成本销售和推广。Skyfire 已获得 Coinbase Ventures、a16z CSX、Circle 等投资，推动平台发展。Payman 则构建人类与 AI 代理协作的市场，AI 代理可外包任务给经过身份验证的自由职业者。Payman 支持多样支付方式、编程式政策执行和实时支付跟踪，确保任务的合规性和质量。用户和工作者均需完成 KYC 验证，保障交易安全。该平台已获得 Visa 和 Coinbase Ventures 等机构数百万美元融资。
Catena Labs 构建第一个 AI 原生金融机构，设计 Agent Commerce Kit（ACK），包括可验证的代理身份系统（ACK-ID）和代理原生支付系统（ACK-PAY）。该系统基于去中心化标识符（DID）和可验证凭证（VC），支持隐私保护的身份认证和灵活的支付结算。ACK 可实现代理对金融数据和服务的购买，部分流程仍保留人工审批，确保安全合规。Nevermined 专注于打造 AI 代理的支付平台，支持代理注册、支付计划管理及用户购买计划。通过智能合约锁定资金，用户可按时间或请求次数消费代理服务，实现灵活的访问控制。Nevermined 还作为代理发现平台，方便开发者变现代理能力，用户快速找到合适代理。Fewsats 提出 L402 支付协议，借助 HTTP 402 状态码实现机器可读支付条款和身份验证，支持代理交易限额及审批流程。该项目或将集成比特币闪电网络，实现低成本近即时支付。【原文为英文】（来源 ）
2️⃣ 【英文】Coinbase：2025 年下半年加密市场三大核心趋势解读
导读：我们对 2025 年第三季度的加密市场展望持积极态度，主要受益于对美国经济增长较为乐观的预期、美联储降息、企业加密资产采纳的增加以及美国监管环境逐步明朗。
Coinbase：我们对 2025 年下半年加密市场持建设性乐观看法，主要基于几个关键因素，包括对美国经济增长的更乐观预期、美联储可能降息、企业财务部门加大加密资产采纳以及美国监管环境的持续明确。尽管存在一些风险，如美国国债收益率曲线陡峭化以及公开交易的加密资产工具可能引发的强制抛售压力，但我们认为这些风险在短期内是可控的。首先，宏观经济前景比之前预期更为有利。美国经济显示出更强的增长迹象，衰退的风险有所减弱。尽管经济放缓仍有可能，但不太可能导致资产价格回落到 2024 年的水平。其次，企业财务部门对加密资产的采纳成为重要需求来源，尽管中长期存在潜在的系统性风险。第三，监管层面有重大进展，尤其是在稳定币和加密市场结构相关立法方面，这些将显著影响美国加密市场格局。总体而言，我们认为比特币的上涨趋势将持续，尽管山寨币的表现更多取决于个别因素。美国证券交易委员会（SEC）正处理多项 ETF 申请，涵盖实物赎回机制、质押收益、多资产基金以及单一山寨币 ETF 等，预计这些决定将在 2025 年底前陆续作出，届时将对市场动态产生深远影响。
目前全球约有 228 家上市公司在资产负债表中持有合计约 82 万个比特币，但其中仅约 20 家公司采用了由 Strategy 开创的杠杆资金策略。此外，8 家公司分别持有以太坊、Solana 和瑞波币（XRP）。今年以来，越来越多企业披露加密资产持有，主要得益于 2024 年 12 月 15 日生效的美国财务会计准则委员会（FASB）新指导方针，该方针允许企业按公允价值报告数字资产，而非以往仅允许计提减值。此前的会计规则使企业无法及时反映加密资产上涨收益，阻碍了更多企业的采纳。新准则清晰反映财务状况，简化审计过程，因此推动了更多企业开始大量积累加密资产。一些公开交易的加密资产公司（PTCVs）甚至专注于加密资产积累，将其作为主营业务，通过股权和债务融资持续购入资产。然而，这类公司带来了系统性风险，主要包括：（1）强制抛售压力，即因债务到期需偿还资金，可能被迫抛售加密资产；（2）动机驱动的自由抛售，若部分公司提前抛售可能引发市场恐慌和连锁反应。尽管如此，基于目前债务大多远期到期且杠杆比率合理，短期内强制抛售风险较低。
2025 年上半年，美国加密监管环境发生前所未有的转变，预示着数字资产政策可能迎来最具变革性的时期。白宫明确转向支持加密的政策，国会也在积极推动建立全面的监管框架，力图重塑美国作为全球加密中心的地位。稳定币相关立法最具通过可能性，主要包括众议院推进的 STABLE 法案和参议院推进的 GENIUS 法案。两者均强调发行者的储备金要求、反洗钱合规以及消费者保护，且预计 GENIUS 法案有望在近期获得参议院批准，随后提交众议院审议。立法细节涉及对非美国稳定币发行者的监管以及联邦监管门槛的设定，预计接下来几个月将成为谈判焦点。此外，SEC 正面对大量加密 ETF 申请，涵盖多资产基金、实物赎回机制、质押权益纳入以及单一山寨币 ETF 等。预计 7 月将就部分指数基金作出决定，10 月前可能审议质押纳入和单币种 ETF 提案。监管的不确定性虽仍存在，但整体趋于明朗，为市场带来积极信号。【原文为英文】（ 来源 ）
3️⃣ 【英文长推】为什么说收入是加密产品市场契合度的缺失环节
导读：加密行业正处于一个关键的转折点，炒作驱动的商业模式正与市场现实产生碰撞。
Castle Capital：加密行业正处于一个关键的转折点，传统的依赖炒作驱动的商业模式正面临市场现实的严峻考验。传统的 Web2 创业公司历来将收入作为持续成功的基石，而加密行业却长期遵循另一套剧本：先从风险投资那里融资，制造炒作，发行通常没有实际用途的代币，通过各种（多为非自然的）激励推动用户使用，然后寄希望于未来的回报。这种模式误导了用户，让他们错误地认为产品存在的唯一理由是投机，而非真正的价值。因此，很多项目用户只会打个招呼（GM），领取空投，然后离开，成为企业的沉没成本，而非长期客户。结果是，由于利益根本错配，加密项目的重点并非是产品与市场契合度（PMF）和收入，而是融资和产品建设 —— 至于产品是否被实际使用，则是另一回事。与此同时，加密活动高度依赖牛市和熊市周期的炒作，缺乏创新动力，难以留住用户。加密产品切换成本极低，加剧了生存风险。若要行业长远发展，必须转变思路，将收入作为项目的长期核心关注点，而非随机出现的、由炒作驱动的偶发事件。这样，项目才能衡量真实需求和用户黏性，实现现金流，最终实现生存和成功。
收入是加密行业的现实检验。当前的问题是设计上的 —— 我们构建的产品在某些特定条件（主要是炒作）下可以蓬勃发展，但缺乏打造基础性产品的思维，这类产品因其功能和质量被用户认可和付费，无论市场行情如何。未来真正看涨的项目，将是那些成功转型为以费用为核心的商业模式，基于真实使用价值而非单纯依赖代币升值的产品。行业应摒弃「用户无需付费，公司靠卖代币维持」的理念。此外，强有力的用户留存机制至关重要。在加密领域，用户切换成本本就极低（链上资金流动自由，且无严格 KYC 要求），项目需超越一次性互动，建立基于实际效用的持续关系，吸引用户反复回归。再者，需关注实际指标：按用户收入、获客成本和生命周期价值衡量，而非仅盯着代币指标和激励。智能回购机制也是关键，比如 Hyperliquid 超过一半的协议收入用于代币回购，为增长提供动力。已成功践行上述原则的项目表现出令人鼓舞的业绩，如 Uniswap 和 Aave。
业界近来出现了一些内建收入模式且商业逻辑扎实的创新应用，尤其是基于 DeFi 的交易界面和移动端交易应用。DeFi 交易界面通过简化多链、多场所交易，提供快速、可靠、易用的体验，获得了用户的认可和付费意愿。比如 Axiom Trading，仅用四个月就实现了 1 亿美元的收入，成为最快盈利的加密创业公司之一。此外，Hyperliquid 为后端的移动优先应用正逐渐崛起，打破了 DeFi 因复杂性而难以普及的局限。Dexari 和 Lootbase 等应用，在保持用户资产完全所有权和去中心化交易的同时，提供类似中心化交易所的流畅体验。未来，随着用户对便携、安全且抽象化 DeFi 接入的需求提升，这类应用的商业模式将得到更多实验和认可，用户付费意愿有望大幅提高。总结来看，加密行业下一阶段的广泛采纳将由注重收入的产品驱动。这些产品不仅会提升用户黏性，还将吸引更多投资，带动持续且健康的需求增长，推动行业迈向更加成熟稳健的发展阶段。【原文为英文】（ 来源 ）
4️⃣ 【英文长推】ParaFi Capital：稳定币生态用户活跃度、竞争格局及价值积累情况解读
导读：稳定币已成为加密领域的杀手级应用，供应量激增至 2500 亿美元，推动关键立法的到来。这股势头引发了一场军备竞赛，推动包括 Visa、Stripe 和 PayPal 在内的银行、金融科技和支付巨头积极布局稳定币战略。
ParaFi Capital：从 2019 年到 2024 年，稳定币供应量的复合年增长率（CAGR）达到 158%，今年市场规模达到 2500 亿美元。尽管增长迅速，稳定币仍仅占美国 M2 货币供应量的约 1%。考虑到全球 10 万亿美元的海外欧元美元市场，美元的全球需求依然强劲。DeFi 热潮期间，链上稳定币收益率推动供应快速增长。随着加密熊市和美联储收紧周期，DeFi 收益率压缩，投资者部分回流到计息美元存款，导致稳定币供应量适度收缩约 15%。尽管面临宏观经济逆风，稳定币需求依然表现出显著韧性，支持多样化的汇款、支付和交易对使用场景。2019 年至 2024 年，月活跃钱包数量年复合增长率达到 242%。稳定币的平均月活跃钱包数持续增长，不受市场行情波动明显影响。这或许反映了其在支付和美元接入等核心应用中的持久需求。
尽管 USDT 和 USDC 仍是主导者，但我们预计未来几年将会有数十种新的稳定币推出。最值得关注的新增稳定币是 Ethena 的 USDe，这是一种由基差交易支持的合成美元，2024 年 2 月公开发行。不到 18 个月时间，USDe 已占据稳定币市场总量的 2.2%，流通供应约 60 亿美元。与此同时，USDC 在 2023 年区域性银行危机后强势反弹，市场份额从低于 20% 回升至 25%。尽管 PayPal、World Liberty Financial 和 Ripple 等推出了新的稳定币，但都未能获得显著的市场接受度。USDT 仍以 64% 的市场份额稳居市场领导地位。以太坊和波场继续主导稳定币活动，分别占据 52% 和 32% 的市场份额。除以太坊和波场外，没有其他平台占据超过 5% 的稳定币供应量。索拉纳稳固地成为第三大网络，管理约 110 亿美元的稳定币。经过调整的月度稳定币交易量在过去一年几乎翻倍，从 2024 年 5 月的 4090 亿美元增长到 2025 年 5 月的 7570 亿美元。尽管新兴网络更快、成本更低，但以太坊和波场依旧主导交易量，分别占据 5 月交易量的 35% 和 40%，这与它们在整体供应上的领先地位相符。
稳定币使用情况在中心化和去中心化平台间存在差异。相当比例的稳定币供应量仍存放于中心化交易所，作为核心流动性交易对。截至 2025 年 4 月底，约 650 亿美元的稳定币供应存放于 CEX，占总供应的 27%。仅币安就持有 22% 的 USDT 和 16% 的 USDC 供应。币安与 Circle 于去年年底宣布合作后，其 USDC 持仓量今年以来增长了 1.8 倍。随着 Circle 近期的 IPO，人们对 USDC 供应、分销合作伙伴及收入分享协议的关注也将加剧。然而，稳定币日益被整合入 DeFi 生态，USDC 尤为突出。大约 4% 的 USDC 供应锁定于 MakerDAO 的稳定挂钩模块（PSM），另有超过 60 亿美元的稳定币存放于 Safe 钱包，显示其在去中心化应用和资金管理中的广泛使用。USDC 的 DeFi 参与度较高，因为约 50% 的 USDT 存放于波场网络，而波场上的 DeFi 活动较少。USDT 占据了 CEX 现货交易量的 80%，但仅占 DEX 现货交易量的 32%。62% 的稳定币供应和 47% 的交易量未被标记，意味着这些活动未来自已识别的地址。【原文为英文】（ 来源）
5️⃣ 上市公司买币风，已经吹到了 AI 山寨币上
导读：上市公司配置山寨币，更像是一场高风险高回报的博弈。
深潮 TechFlow：自 2020 年 Strategy 率先将比特币（BTC）纳入资产储备以来，越来越多的美股上市公司乃至全球企业纷纷效仿，持币已成为一股显而易见的股票币圈化风潮。截至 2025 年，持有加密资产的公司数量已从最初的个位数激增至数十家。然而，这股公司持币的风潮已分化为多股不同的潮流：比特币凭借其最强共识仍是稳妥之选；以太坊（ETH）和 Solana（SOL）因广泛认可的基础也吸引了不少跟随者；如今，这股公司买币的风甚至吹向了市值更小的山寨币领域，比如 AI 板块中的 Fetch.ai 的 $FET 和 Bittensor 的 $TAO。回顾历史，ETH 曾在 2022 年 6 月单日下跌约 26.7%，SOL 在 2022 年 11 月因 FTX 破产跌幅达 43%，而 AI 币的脆弱性更为明显 —— 比如 DeepSeek 开源 AI 模型的问世曾引发市场链上 AI Agent 代币们集体回撤。市值更大一点的 FET 和 TAO，近 30 天波动率分别约 15% 和 18%。上市公司配置这些波动性更高的山寨币，这个玩法可行吗？
Interactive Strength（TRNR）是一家纳斯达克上市公司，主要销售专业健身器材以及相关的数字健身服务，旗下拥有 CLMBR 和 FORME 两个品牌。该公司市值约 840 万美元。6 月 11 日，该公司宣布计划投入 5 亿美元购买 $FET 代币作为加密战略储备，计划用这些代币支持 AI 驱动的健身产品。公司 CEO Ward 表示，选择 FET 而非比特币等更广泛持有的资产，反映了公司将 Fetch.ai 技术纳入产品供应的计划。目前，Interactive Strength 已从 ATW Partners 和 DWF Labs 获得 5500 万美元启动资金，资金来源是所谓的证券购买协议，即卖股票给投资人换现金，购买的 FET 由 BitGo 托管，交易选择直接市场购买而非场外交易。ATW 是私募股权巨头，DWF 是资深做市商，他们投资的理由或许在于利益捆绑：ATW 看中健身 + AI 故事，DWF 则做市 $FET。若 5 亿美元全部到位，可买约 641 万枚 $FET，直接市场购买或对价格产生积极影响。消息公布后，TRNR 股价上涨 15%，$FET 也涨 7%，后有所回落。短期看，这步棋像场豪赌；长期看，成败取决于 AI 健身业务能否落地。
Synaptogenix（SNPX）是一家生物制药公司，专注开发治疗神经退行性疾病的布约他汀（Bryostatin-1）产品，市值约 500 万美元。6 月 9 日，公司宣布初始投入 1000 万美元购买 Bittensor 的 $TAO 代币，计划逐步增至 1 亿美元购买量。初期资金来自公司现金储备，未来拟通过 5.5 亿美元 Series D 可转换优先股私募补充，类似 MicroStrategy 的融资方式。私募吸引了知名投资人 James Altucher，他是著名企业家、投资者、畅销书作者，曾是对冲基金经理和加密早期支持者，主导代币购买策略，选择分阶段市场购买并筛选子网质押以优化收益。Altucher 通过人脉拉动私募资金，吸引机构关注 SNPX 的转型。公司转型源于药物临床数据未达预期，股价低迷，拟通过持有 TAO 和质押收益实现资产增值，甚至计划更名以强化 AI 代币定位。消息发布后，SNPX 股价一度上涨 40%。但 1000 万美元初始投资超过公司市值两倍，TAO 价格若跌破 300 美元，资产可能缩水 25% 以上，风险显著。5.5 亿美元私募成败大多依赖 Altucher 号召力和市场情绪。总体上，这是一场高风险高回报的翻身战。（ 来源）
