投研早报丨市场展望：「无聊」行情下，有什么值得关注/BTCFi 生死迷局：困局、突围与未来路径/Arthur Hayes 播客：比特币何时突破 100 万美金？
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👨💻 ChainFeeds 投研简报 ｜2024.5.7
1️⃣ 市场｜市场展望：「无聊」行情下，有什么值得关注？
2️⃣ 比特币｜ BTCFi 生死迷局：困局、突围与未来路径
3️⃣ AI｜解读 Web3 AI 赛道 6 大现状：相比 AI Agent 机构更关注基础设施
4️⃣ 研究｜加密基础设施的当前状态：挑战与机遇
5️⃣ 观点｜Arthur Hayes 播客：比特币何时突破 100 万美金？
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1️⃣ 【长推】市场展望：「无聊」行情下，有什么值得关注？
导读：当前市场其实没什么好展望的，目前这个阶段不是玩叙事的阶段，还是看各个主力的各显神通，以及跟随大的实体去玩。
雨中狂睡：链上的套利空间会随着 AI Agent 的崛起而逐步被削弱。主要可炒作的地方还是 DeFAI 的相关 ticker。当前最需要我们关注的进展，就是以太坊 Pectra 升级所带来的 EIP-7702。它涉及到的叙事是 DeFAI。简单来说，基于 EIP-7702 构建的新 API 允许用户无需编写智能合约即可执行复杂的链上策略，是利好 DeFi Agent 的。这可能是一个潜在的叙事，但是是否能炒作还有待观察。我个人的操作就是把各个以太坊生态（包括 BSC、Layer2）的 DeFAI 都列入 Watchlist，观察一下他们当前的价格变化。另外一个 AI 的叙事是 MCP，但目前也没有跑出一个特别牛逼的东西出来，基本上就是有一个金狗跑出来，项目方们后知后觉，都开始过来蹭。
AI 的每一次重大突破，不是来自新算法，而是来自新数据源的解锁。每次 AI 重大进步的背后，都来自一种全新训练数据源的规模化使用。从这个角度来思考的话，未来的两个方向就是「具身智能的传感器数据捕获」和「视频数据的规模化训练」。虽然目前加密市场也没在炒作具身智能的叙事，但我觉得物理世界传感器 + 数据相关的叙事是潜在能够在未来大爆发的叙事。其实就是 DePAI（DePin+AI）。AI + 视频相关的叙事则要等到 Web2 出现相关的大事件。叙事不是孤立的，而是联级的。叙事一定是层层递进的（比如稳定币 + RWA+PayFi）。
比特币虽然不会直接挑战美元的主导地位，但在关税所导致的全球化衰退碎片化的背景下，比特币可能会因流动性增强、机构化参与与市场效率提升而成为一个备选。从当前的环境来看，微策略融钱不会很困难，短期内没有太大的雷。（来源 ）
2️⃣ 【长推】 BTCFi 生死迷局：困局、突围与未来路径
导读：BTCFi 已死？当然不是。事实上，BTCFi 的时代甚至还未真正开始。
Kevin：最近，在各类会议和社交媒体上，关于 BTCFi「已死」的论调甚嚣尘上，尤其是以 Babylon 为代表的一批 BTCFi 协议在 Token 发行表现不佳之后，这种情绪愈加高涨。虽然 Babylon 确实开创了一个新的叙事路径，但也暴露出不少结构性问题。其核心理念是将比特币作为底层资产，输出其数字黄金的安全性作为公共产品。从供给侧逻辑来看，这无可厚非，但除了技术上的可行性，关键在于：市场的真实需求在哪里？大型链往往不会采用（因为这会削弱它们自身原生 Token 的价值和角色），而小链虽然可能会选择，但其承接市场规模有限，难以支撑高估值。BTC 安全性的价值捕捉如果只是这些 altcoins, 不仅会持续带来这些 altcoin 的抛压，而且这个经济模型很难持续运转。而基于 Babylon 发行的 LST 虽然具备流动性优势，但其实际能够捕捉的价值有限。目前 LST 收益基本依赖于平台自身或第三方 Token 激励，缺乏真实、原生的 BTC 收益支撑。然而，这并不意味着 BTCFi 赛道走不通。相反，深入分析这些现象后，我们更应聚焦两个尚未解决的根本性问题：BTC 原生的安全性，如何实现？从经济视角出发，原生 BTC 收益的来源和可持续性又该如何建立？
就像以太坊 L2 在 Optimistic Rollup 模型真正跑通后迎来了爆发，Bitcoin 也同样需要自己的 OP 时刻。由于比特币脚本语言的限制，以及用户对原生安全性的极高要求，实现真正原生的 L2 安全性是 BTCFi 能否成立的第一根支柱。之前所谓的 BTC L2 之所以无法获得主流 BTC 社区的认可，BTCfi 之所以发展不起来，这个技术问题是核心原因之一。目前市场上有两大技术路线可行：OP_CAT 与 BitVM2。OP_CAT 尽管技术上合理，但需要修改 BTC 主网脚本指令集。考虑到这项变更触及比特币原教旨主义底线，其推进难度极高。另外，随着比特币被越来越多的公众、金融机构、监管机构乃至大国政府接受，若改变其底层逻辑，将可能导致其稳定性和信任度的严重下降。相比之下，BitVM2 无需修改比特币协议，且结合 OCP（Optimistic Challenge Process）模型，逻辑简洁、效能稳定。在解决经济模型的前提下，具备广泛落地的基础。小剧透：BitVM2 技术的突破比预期来得更快，敬请期待我们的发布。我们相信，这就是比特币的 OP 时刻。
但安全性不是全部，BTCFi 真正的挑战还是经济模型。经济模型的本质是供需匹配：BTC 能提供什么价值？这些价值能满足哪些现实需求？这个将提供的价值与需求匹配的过程，就是产生收益的过程。而且，除了收益本身，我们还必须同时关注收益的获取成本，确保其具备持续性而非一次性的激励。供给端来看，比特币的核心价值主要包括两点：其去中心化与强共识带来的安全性；作为主流加密资产的流动性价值。需求端来看，BTC 持有者普遍希望资产躺赚。但无论资产体量大小，大家都希望 BTC 能创造更多收益。这个诉求十分强烈，且有广泛基础。为了满足这些需求而开发的产品，本身需要基于比特币原生的安全性，同时需要利用流动性带来的资金规模、效率、套利机会等。因此，建立在原生 BTC 安全性基础之上的 L2，是 BTCFi 可持续发展的起点。结合 ZK Rollup 桥，BTC 可以安全高效地引入二层进行经济活动。二层产生的交易量所带来的收益（如 Gas 费用），应部分返还给 BTC 持有者，作为他们提供流动性与安全性的回报。如果二层的 Gas 费以 BTC 计价，这就构成了极其纯粹的原生 BTC 收益模型。（ 来源 ）
3️⃣ 解读 Web3 AI 赛道 6 大现状：相比 AI Agent 机构更关注基础设施
导读：赌徒们还在 Pump.Fun 上无脑跟风各种垃圾项目，而聪明钱通过 Virtuals 上的新项目稳赚 5 到 10 倍。中文版本由 PANews 编译发布。
0xJeff：Genesis Launch 彻底改变了市场格局，曾经的赌徒们还在 PumpFun 上无脑跟风各种垃圾项目或小团体操纵的代币，而现在他们几乎能在每个新项目上线时稳赚 5 到 10 倍。比以前更公平的目标可通过引入「积分」系统实现，该机制能够协调不同利益相关方的利益。新项目采用固定市值和固定供应量的启动模式，均以 112000 枚 VIRTUAL（约合 20 万美元完全稀释估值）的基准市值启动。参与者最高可获得代币总供应量 0.5%，用户可通过持有 $VIRTUAL、持有官方指定的顶级 AI Agent 代币，或积极参与 Virtuals 生态的社区讨论来赚取积分。近期推出的冷却期机制旨在抑制用户的抛售行为，这进一步提升了 Virtuals Genesis Launchpad 项目的吸引力，因为卖家在出售前不得不多加思考。迄今为止，Genesis Launchpad 已被证明非常成功，其中 BasisOS 是最成功的项目，为参与者带来了 200 倍收益。此后，Virtuals 平台上涌现了大量短线交易者，斩获了 5-40 倍的投资回报率。Genesis Launches 大获成功后，资本和市场的关注度再度向 Virtuals 生态系统汇聚，抬高了该平台上几乎所有 AI Agent 项目的估值水平。
随着大量低质项目涌现，优质项目（AI 与非 AI）的机会与缺口也随之扩大，这引出了 Virtuals 平台上 DeFi 项目的潜在空间。两个月前，我曾与 Logarithm\BasisOS 团队交流过。了解他们的产品（类似 Ethena 的 Delta 中性策略，但不依赖稳定币），这个团队在 Logarithm 时期就因构建 LPDFi 叙事下的产品而让我印象深刻（利用 Uniswap V3 流动性的产品）。出于对团队的认可，我为他们提供了代币经济模型建议、发行方案等。当时我真心没料到项目会如此暴涨，因为虽然其 DeFi 产品具备基本面，但所谓的「AI 产品」显然过于早期。但最终这些都不重要，项目仍在持续跑赢整个市场。基于 BasisOS 的成功案例，目前 DeFi 项目在 Virtuals 平台发行代币仍存在空白领域。尽管缺乏通过代币释放激励 TVL 的传统 DeFi 代币经济模型，但 Virtuals 平台首发（尤其是当项目拥有强大的 DeFi 产品时）自带的流量效应和市场关注度，将足以确保你的资金库获得充足的 TVL。除了吸引眼球之外，还出现了一种类似 2023-24 年以太坊「垃圾项目」时代的新趋势，即利用交易手续费作为增长引擎。
尽管诸如 Virtuals 和 AI16Z 这类重要 AI Agent 生态系统的代币价格持续飙升，但许多机构投资者却只能望而却步，因为这些价格暴涨的资产仅适合小型散户或高风险投机者参与。相关市场的流动性极度匮乏，且 LP 机制存在结构性脆弱问题（在 Virtuals 平台上尤为明显）。缺乏适当的流动性基础设施，加上对去中心化人工智能兴趣的兴起，正促使机构将资金投向去中心化基础设施、自主智能 L1 区块链、去中心化 AI 实验室等领域，而非当前的 AI Agent 代币。这类项目包括 GRASS、TAO（及其子网）、VANA、FLOCK、PROMPT 以及一系列尚未发行的代币，比如 Nous Research、Pluralis、Prime Intellect 等团队，这些团队正在构建真正具有 Web3 属性的 AI 护城河，将高性能模型的所有权赋予普罗大众（而非中心化 AI 实验室）。我的策略是，将短期小型 AI Agent 交易（尤其是与实力平平的团队合作的创世项目）所获利润，逐渐投入到去中心化人工智能领域。那些具有基本面价值的 AI 项目需要时间成长，因为它们大多以基础设施为核心，缺乏面向消费者的产品。（ 来源 ）
4️⃣ 加密基础设施的当前状态：挑战与机遇
导读：加密货币基础设施领域正经历显著的市场疲劳。
IOSG Ventures：许多基础设施项目通常偏重于追求前瞻的技术创新，而忽略了开发者的实际需求。他们往往过于关注一些超出核心功能之外的元素，例如隐私保护、信任假设、可验证性和透明度。这种过于超前的技术路线忽视了短期市场接受度和实际应用的重要性，不仅增加了早期市场推广的难度，也导致项目难以获得有效的用户反馈和验证。这类基础设施项目的激增造成了一种矛盾局面 —— 太多平台争夺过少的有吸引力的应用。这种不平衡导致了大量实际使用率极低且几乎没有收入产生的「幽灵链」，创造了不可持续的经济模式，主要依赖代币增值而非真正的实用性。例如，尽管 ZKVM 技术相当先进，但它所提供的可验证性在现阶段并不能有效解决区块链所面临的实际挑战，也无法推动更多 Web2 应用与区块链技术的融合。因此，ZKVM 技术目前更多地表现为一种理想化而非实际的基础设施产品。相比之下，云计算则直接回应了市场上已被验证的需求，即如何高效管理不同配置、不同时间和地点的服务器资源。这一需求本身已有较为成熟的市场基础，而云计算平台通过模块化、接口化的服务器资源、数据库管理和存储服务，直接满足了开发者在快速部署、弹性扩容与成本优化等方面的实际诉求。正是因为切实解决了企业和开发者的痛点，云计算技术迅速获得了市场认可，并最终发展成为支撑互联网经济的重要基础设施。
当前市场最显著的特征是估值逻辑的转变。早期单纯依靠技术叙事和高 FDV（完全稀释估值）吸引投资的模式正面临严峻挑战。许多项目呈现出高 FDV、低流通市值（MC）和低交易量的特点。这预示着未来大量代币解锁将带来持续的抛售压力，即使项目取得技术进展，也可能因代币稀释导致价格下跌，进而侵蚀用户信心，形成负反馈循环。这表明，一个健全、可持续的代币经济模型对于基础设施的长期健康至关重要，其重要性不亚于技术本身。即使是成功的项目，其估值似乎也面临着约 100 亿美元的隐形上限。这意味着对于投资者而言，获得超额回报（如 100 倍）需要在极早期（估值低于 5000 万美元）进入，凸显了时机和早期判断的重要性。市场不再轻易为纯粹的潜力买单，而是要求更明确的价值证明。并非所有开创了新叙事的项目都能获得最高估值。例如，虽然 Double Zero、Story、Eigenlayer 是各自领域的先行者，但许多后续项目通过更强的执行力、更好的市场时机或更优化的方案获得了相当甚至更高的估值。这表明在日益拥挤的市场中，高质量的执行、有效的市场策略和对时机的把握，其重要性日益凸显。
除了技术和市场定位，构建强大的生态系统和进行有效的市场沟通，已成为基础设施项目成功的关键杠杆。绝大多数估值超过 10 亿美元的项目都致力于构建或融入一个专用的生态系统。无论是 L1/L2 吸引开发者构建应用，还是像 Eigenlayer 那样为其他协议提供共享安全，都体现了网络效应的重要性。拥有多个可组合项目的生态系统能够创造出远超孤立解决方案的价值，形成正向循环，吸引更多用户、开发者和资本。基础设施需要同时面向终端用户和开发者这两类核心群体，而他们的需求和关注点截然不同。对终端用户，需要将复杂技术转化为直观的「体验」故事（如交易速度快、成本低、使用便捷），强调技术带来的直接好处。对开发者，则需要深入讲解技术的「能力」（如性能指标、开发工具、可扩展性、安全性），提供专业、精准的信息以供评估。成功的项目往往能根据不同受众调整沟通策略，有效传递价值主张。最有前景的基础设施机会将针对区块链解决方案尚未充分服务的大型 Web2 市场。这些项目可以创建全球可访问的市场，同时引入改进的金融化机制。相比渐进改善现有基础设施，全新基础设施类别将产生显著价值，例如基于意图的基础设施、为每条链添加隐私的 Web3 版 HTTPS。未来最成功的基础设施将优先考虑无缝集成，使 Web2 应用能够逐步实现区块链功能，而不干扰其核心用户体验。（ 来源）
5️⃣ Arthur Hayes 播客：比特币何时突破 100 万美金？
导读：本期播客 Kyle Chasse 与 Arthur Hayes 深入分析了比特币可能在 2028 年前突破 100 万美元的逻辑。此外，Arthur 也谈到了中美博弈、政策响应速度、交易策略、山寨币轮动，以及机构资金如何通过上市公司间接加仓比特币等多维议题。整体观点结合了全球宏观、政治博弈、市场结构与叙事演化。
Arthur Hayes：在 2022 年第三季度，大家对加密货币和其他风险资产都非常悲观。为什么？因为利率不断上升，债券市场崩溃，股市下跌，FTX 出事了。没人愿意碰加密货币，比特币跌到 15,000 美元，大家还觉得它要跌到 10,000 美元，就是那种氛围。然后，突然之间，耶伦推出了所谓非量化宽松政策，也就是激进的财政部发债策略 — — 大量发行国库券和长期债券，把美联储资产负债表上被灭菌的 2.5 万亿美元重新注入全球市场。从 2022 年 12 月到 2025 年初，风险资产整体暴涨，比特币翻了 6 倍，股票翻倍，黄金也翻倍，所有东西都表现亮眼。而这段时间内，美联储其实并没有明显宽松，真正推动市场的，是财政部的操作。
今天的环境虽然有所不同，但我们看到的问题依旧存在。比如新的关税政策，债市持续崩溃，股市暴跌，人们担心通胀会因中国不再输出廉价商品而上升，市场充满不确定性。很多人会说：我不需要持有比特币，也不需要持有这些资产。但关键是，当波动性上升时，政策部门就会迅速回应。财政部长贝森特上电视，开始谈国债回购，这实际上是缓解银行资产负债表压力的一种方式，让银行可以借出更多资金给对冲基金，让他们在国债拍卖时买入国债，进行基差交易（basis trade）。这就是我认为的本轮周期底部信号 — — 当财政部长在彭博上表示将进行回购、支撑国债市场时，就是做多一切的时刻。
我仍然认为目标是 2025 年比特币 25 万美元。我觉得真正的流动性高潮 — — 也就是货币创造达到极致的阶段 — — 会出现在 2026 到 2027 年之间。因为在美国，美联储主席的任期将在 2026 年 5 月结束，而如果特朗普连任，他们可能无法完全掌控政治机构，但一定会让一个支持印钞和推动让美国再次伟大议程的人来接任。到那时，我们可能会迎来一个极度鸽派的美联储。所以从最迟 2026 年 5 月开始，我们会看到一个极度宽松的周期，2026 到 2027 年可能会疯狂到极点。所有的工具都可能同时上场：QE、杠杆率放松、国债回购、收益率曲线控制等。所有人都跟特朗普站在一边，市场会开始过度定价未来的宽松，然后我们会经历一波修正。（ 来源）